Инвестиции и трейдинг: Формирование индивидуального подхода к принятию инвестиционных решений - Саймон Вайн

этой оценки положен абсолютный размер прибыли, но при этом в категории «прибыль на единицу риска» занимать низкую позицию в рейтинге. Другой пример: когда начинающим трейдерам опционов предлагают показать бид на опцион с очень маловероятной ценой исполнения, они отказываются, говоря, что вероятность его исполнения очень мала. Однако при этом они не продадут тот же самый опцион дешево, так как вероятность исполнения все же существует. Значит, рассматривая один и тот же опцион с разной точки зрения, они приходят к разным выводам.

Важность правильной постановки вопроса демонстрирует следующий анекдот. Молодой монах обратился к настоятелю с вопросом, может ли он курить во время молитвы. «Конечно, нет», — ответил настоятель. Услышав об этом, монах из соседней кельи пообещал уладить вопрос. Он пришел к настоятелю и спросил: «Святой отец, могу ли я молиться во время курения?»

Канеман и Тверски демонстрируют эффект постановки вопроса, основываясь на результатах ряда экспериментов. Так, в одном из них участникам предстояло выбрать одну из двух альтернатив: а) из 600 человек 200 гарантированно могут быть спасены от смертельной болезни; б) с вероятностью, равной одной трети, можно предположить, что все выживут, следовательно, в двух третях случаев все умрут. 72% опрошенных предпочли первый вариант, хотя его результат был хуже лучшего исхода второй альтернативы.

Во втором случае, когда вопрос был поставлен иначе: а) 400 человек из 600 гарантированно умрут или б) существует одна треть шансов, что не умрет никто, только 22% опрошенных выбрали первое решение. Таким образом, совершенно разные результаты были получены в зависимости от того, как был поставлен вопрос, т.е. о спасении или о гибели людей шла речь, хотя, по сути, исходные данные оставались одинаковыми.

Другой пример. Игрок, проигравший на скачках $140, на последнем круге предполагает поставить $10 на кандидата, имеющего шансы 15:1. Есть два варианта формулировки вопроса. Если за точку сравнения принимается текущая ситуация, то альтернативу можно сформулировать следующим образом: «Вернуть все потери или незначительно их увеличить»144. Если же принимать за точку сравнения позицию игрока на начало дня, то альтернативой являются выигрыш 140 или потеря $10. Эмпирически доказано, что на скачках во время последних забегов значительное количество игроков на практике предпочитают первую формулировку.

Оба примера демонстрируют, что изменение формулировки вопроса влияет на ответ. В более сложных ситуациях, когда одно явление вытекает из другого и выбор приходится делать последовательно, эффект постановки вопроса оказывается сопряженным с эффектом умственной бухгалтерии (mental accounting). Предположим, вы решили сходить в кино. Билет стоит $10. Перед входом в кинотеатр вы внезапно обнаруживаете, что выронили купюру. У вас есть с собой другие деньги, и вы можете купить билет. Вы это сделаете? На этот вопрос 88% опрошенных ответили положительно.

Изменим условия: на этот раз вы потратили $10, купили билет и перед входом в кинотеатр обнаружили, что потеряли его. Купите ли вы новый билет? На этот вопрос утвердительно ответили только 46% участников эксперимента.

В данной ситуации эффект умственной бухгалтерии заключается в том, что в первом случае вы не выполнили свое намерение купить билет, чтобы пойти в кино, а во втором приобрели его. Иначе говоря, в первом эпизоде вы потеряли $10, а во втором — билет. В результате во втором случае вы должны были потратить $20, и вам показалось, что это слишком дорого.

На практике эффект умственной бухгалтерии проявляется в том, что инвесторы рассматривают портфель и результаты акций отдельно и могут быть удовлетворены даже плохими результатами портфеля, если какая-то «любимая» ими акция достигла ожидаемого результата. Этим же эффектом объясняют склонность инвесторов покупать акции, выплачивающие высокие дивиденды: инвесторы разносят доход от курсовой разницы и дивидендов в разные «карманы».

С помощью теории возможностей также можно предсказать, каким образом изменится ответ в примерах, приведенных выше. Она утверждает, что в ситуации, связанной с прибылью или позитивным исходом, люди предпочитают определенность, т.е. склонны минимизировать риск. В ситуациях, ассоциирующихся с убытками, люди демонстрируют склонность выбирать более рискованные решения с максимальным количественным исходом145. Так, в приведенном выше примере, когда формулировка вопроса предполагала сохранение жизни максимального количества людей, большинство опрошенных выбрали исход, при котором спасение от смертельной болезни находили лишь 200 человек, но наверняка. Когда вопрос был поставлен таким образом, что речь в нем шла о минимизации смертельного исхода, опрошенные выбрали вариант сохранения или потери всех жизней, т.е. имеющий наименьшие шансы.

В другом рассмотренном нами случае, на скачках, люди предпочли сохранение 10 долларов маловероятному выигрышу в 150, если вопрос формулировался в контексте получения прибыли. Если же вопрос заключался в том, как компенсировать убытки, то опрошенные предпочли принять маловероятный вариант с возможностью большого выигрыша.

Эффект (отклонение из-за) склонности к определенности (certainty bias) по-другому демонстрирует предпочтения людей при принятии решения в разных ситуациях.

Арифметически результаты предпочтений можно сформулировать следующим образом:

u (2,400) > 0,33 × u (2,500) + 0,66 × u (2,400) (в первой проблеме) и

0,34 × u (2,400) < 0,33 × u (2,500) (во второй проблеме),

где u означает функцию полезности. Обе формулировки арифметически неправильные, что не соответствует теории ожидаемой полезности, которую мы рассмотрим ниже.

Особенность формулировок решений двух задач заключается в том, что вторая задача получена путем вычитания из первой задачи 0,66 шанса выиграть 2,400. Изменение предпочтений показывает, что превращение варианта (б) из определенного в неопределенный (г) может сделать его менее предпочтительным, а вариант, который изначально был неопределенным (а), может выиграть от замены, став более предпочтительным, даже если его шансы не превратятся в определенные (в).

Следует отметить, что, когда вероятность выигрыша сокращается до минимальной, люди предпочитают альтернативы с большим выигрышем, невзирая на их меньшую вероятность. Продемонстрируем это на следующем примере.

А что если в примерах, приведенных выше, заменить выигрыш на проигрыш? Предпочтения меняются на противоположнные, демонстрируя эффект зеркального отражения, который заключается в том, что негативное отношение к риску в ситуации с выигрышем сменяется на позитивное в ситуации с проигрышем.

Эффект склонности к определенности, с учетом эффекта зеркального отражения, можно сформулировать следующим образом: люди предпочитают определенность при выборе между исходами, гарантирующими прибыль. В то же время они предпочитают любым способом избежать определенности в случае убытка, даже если маловероятный шанс успеха приведет к дополнительным затратам. Этот ключевой вывод теории возможностей объясняет в том числе одну из первопричин значительного отсева инвесторов на ранних стадиях приобретения ими опыта в торговле. Новички совершают запрограммированную человеческой природой ошибку: быстро