Путеводитель по венчуру. Начинающим частным инвесторам - Василий Коновалов
Поэтому не менее важно взглянуть на статистику выхода новых компаний на фондовый рынок. Традиционно частная компания становится публичной, пройдя процедуру первого размещения акций (IPO). По мере развития специфической инфраструктуры финансового рынка появились и другие способы выхода компаний на публичный рынок. Вторым по популярности способом является direct listing (прямой листинг), когда компания самостоятельно регистрирует существующие выпуски акций напрямую – на бирже и в центральном депозитарии, с прохождением всех необходимых процедур due diligence (внешней проверки) и compliance (соблюдения нормативных требований). Частная компания может выбрать direct listing как наиболее экономичный, если нет необходимости осуществлять дополнительную эмиссию акций для IPO с целью привлечь внешнее финансирование. В условиях бума на публичные размещения с 2018 по 2021 год набрал высокую популярность еще один способ выхода на биржу, более изощренный – через так называемую процедуру обратного поглощения компании специально созданной ранее под эти цели пустой технической shell-компанией (оболочкой) с листингом на бирже. Такие оболочки называются SPAC (Special Purpose Acquisition Company – компания по приобретению специального назначения).
Динамика рынка IPO США с 1980 года показывает кратный рост капитализации технологических компаний, выходящих на IPO, с 6 млрд долларов в 1980 году до 150 млрд долларов в 2024-м с двумя выраженными пиками, которые пришлись на периоды взрывного роста интереса инвесторов к технологичным секторам: во время бума доткомов – за счет ускоренного распространения доступа к сети интернет, а во время пандемии COVID-19 – за счет рекордных вливаний дешевой ликвидности в финансовую систему со стороны американских властей.
В конце 1990-х рынок захлестнула волна безудержного оптимизма относительно доткомов, ведущих свою деятельность в сети. Объяснить такую тенденцию достаточно просто: в связи с растущей доступностью интернета для персонального использования появился новый рынок онлайн-торговли, который позволял, с одной стороны, рекордными темпами снижать затраты на ведение бизнеса и порог входа на рынок для новых компаний, а с другой – рассчитывать на гигантские темпы масштабирования бизнеса, нацеленного на всю аудиторию потребителей, имеющих доступ в сеть. Как это часто бывает, слишком сильный акцент на преимуществах интернет-торговли без понимания рисков, ограничений и недостатков новой индустрии привел к формированию пузыря, который стремительно сдулся на рубеже тысячелетий.
Однако этот период оставил нам замечательное наследие в виде таких брендов, как Amazon, Google, eBay и многих других выживших интернет-компаний, которые постепенно выросли и превратились в ИТ-гигантов с огромной оценкой бизнеса. Как ни странно, на рубеже 1990-х и 2000-х годов не все они были успешными в своих сегментах. Большинство лидеров рынка доткомов, в том числе по капитализации, разорились и вынужденно ликвидировали бизнес. Кто-то не смог переварить слишком быстрый рост на фоне наращивания затрат, кто-то оказался не готов к ожесточенной конкурентной битве за потребителя в онлайн-торговле. Тем не менее начало 2000-х годов ознаменовалось серией громких банкротств и скандалов вокруг множества интернет-компаний. Естественно, что после 2000 года количество новых размещений на рынке IPO резко сократилось и оставалось ниже исторически среднего уровня на протяжении следующих нескольких лет.
WorldCom (MCI WorldCom). Компания представляла собой телеком-конгломерат, создававший и эксплуатировавший глобальные магистральные оптоволоконные сети передачи данных. Во время телеком-бума 1999–2000 годов агрессивная политика слияний и поглощений вывела WorldCom на самую вершину. Капитализация подходила к 180 млрд долларов – компания стоила дороже AT&T. Однако бóльшая часть роста финансировалась долговыми обязательствами и прикрывалась мошенническим переносом операционных расходов в капитал, что позволяло кратно завышать прибыль. После вскрытия бухгалтерской «дыры» на 11 млрд долларов компания камнем пошла ко дну. 21 июля 2002 года WorldCom подала крупнейший на тот момент в США иск о банкротстве[34].
Global Crossing. Оператор подводных оптоволоконных магистральных сетей пообещал «окутать планету стеклом» и в феврале 2000-го оценивался рынком в 47 млрд долларов, несмотря на отсутствие прибыли по итогам хотя бы одного года. За счет огромной долговой нагрузки в 12 млрд долларов компания не выдержала падения спроса на магистральную емкость, что 28 января 2002 года привело к заявлению о банкротстве[35].
Exodus Communications. Крупнейший в мире на тот момент провайдер хостинга и дата-центров для дотком-проектов с пиковой капитализацией более 32 млрд долларов. 26 сентября 2001 года компания подала заявление о банкротстве, не выдержав резкого снижения спроса со стороны доткомов на крахе пузыря[36].
Объективность динамики значений капитализации рынка IPO искажает фактор инфляции, так как 6 млрд долларов в 1980 году по покупательской способности явно не равны 6 млрд долларов в 2024-м. С поправкой на динамику индекса потребительских цен динамика рынка IPO выглядит несколько иначе.
Теперь мы можем видеть, что формирование пузырей 1999–2001 и 2019–2021 годов практически совпадает как по пиковым значениям, так и по глубине падения после разочарования со стороны инвесторов. В 2001 году триггером для обрушения пузыря доткомов стали теракты 11 сентября, а в 2022-м – снятие карантинных мер после пандемии COVID-19. Несмотря на разную природу таких мощных статистических выбросов, они являются лишь очередным подтверждением, что мировая экономика растет не линейно, а скачками, импульсами за счет формирования пузырей. Возможно, новый пузырь образуется вокруг ИИ-технологии, как в конце 1990-х он возник на фоне стремительного проникновения интернета в повседневную жизнь населения планеты. Как бы то ни было, для нас важна несколько иная закономерность.
Объем рынка IPO ИТ-сектора кратно увеличивался на протяжении нескольких лет на ранней стадии пузыря доткомов в 1990-е годы. В 2001-м он обрушился, и компании, не способные справиться с последствиями, были либо поглощены более крупными участниками рынка, либо вообще вынуждены ликвидировать бизнес. Но даже после этого объем сектора IPO технологических компаний уже не вернулся к значениям 1980-х годов. Более того, на фоне мирового финансового кризиса 2008 года и начала нового цикла роста ставок ФРС в 2015-м медианное значение объема рынка IPO в США оставалось примерно в 10 раз больше значения 1980 года.
Как ни удивительно, в начале и середине 1990-х количество публичных размещений в разы превышало показатели бума IPO непосредственно перед лопнувшим пузырем доткомов, а также в период бума рынка IPO 2018–2021 годов. Казалось бы, странная закономерность, но она объясняется очень просто.
В середине 1990-х финансовое регулирование выхода компаний на публичный рынок было достаточно либеральным, а выход на биржу – доступным даже для относительно небольших бизнесов.
