Путеводитель по венчуру. Начинающим частным инвесторам - Василий Коновалов
Весьма интересно разобраться, почему пик по количеству размещений совершенно не совпадает по времени с пиковыми значениями по совокупной капитализации рынка IPO. Так, по мере формирования бума на рынке IPO доткомов в конце 1990-х годов, когда интернет-компании дебютировали на фондовом рынке с излишне оптимистичными оценками бизнеса, которые закладывали неоправданно высокие прогнозы темпов роста их финансовых показателей в будущем, на рынке начал формироваться ажиотаж именно среди новых технологических компаний. Многие стали рассматривать IPO как возможность одновременно привлечь крупные средства на развитие бизнеса и получить очень высокую рыночную капитализацию. Однако стремительный крах пузыря доткомов привел к тому, что такие регуляторы, как SEC и Минфин, существенно пересмотрели и ужесточили требования для получения компаниями публичного статуса. Специфическое законодательство, регулирующее первичное размещение акций, было усложнено и усовершенствовано в целях более пристального надзора за рынком, чтобы избежать новых финансовых кризисов в технологическом секторе. Регуляторные пороги и общая стоимость выхода на биржу для многих компаний выросли кратно, в результате снизилась привлекательность получения публичного статуса для небольших проектов, особенно представляющих секторы традиционной экономики.
Поэтому даже в условиях последнего бума рынка IPO в 2019–2021 годах количество размещений на биржах США оставалось примерно в два раза ниже рекордных показателей эпохи доминирования доткомов.
Даже с учетом локальных провалов, обычно совпадающих по времени со значительными кризисами в экономике и на финансовых рынках, будет статистически корректным говорить об устойчивой долгосрочной тенденции роста значимости компаний Новой экономики – как для финансовых рынков, так и для всей экономической системы в целом. Формирование новых рынков вокруг прорывных технологий, таких как интернет в прошлом и, возможно, ИИ в настоящем, приводит к импульсному повышению спроса на капитал венчурных компаний и стремительному ускорению темпов их выхода на биржу. А масштабные кризисы временно тормозят процесс, выступая в роли санитара и очищая рынок от слабых игроков, не способных выдержать жесткую конкуренцию в тяжелых условиях.
Для наглядности имеет смысл обратить внимание на динамику доли технологических компаний – по капитализации и количеству – на рынке IPO в США. Конечно, для нее характерна высокая волатильность, подтверждающая основные выводы. В условиях импульсного роста рынков популярность технологических размещений резко возрастает, а в условиях кризисов – наоборот. Обычно рынок берет паузу на два–три года, чтобы динамика долгосрочного растущего тренда восстановилась до средних значений.
Детальный взгляд на долгосрочную динамику рынка IPO позволяет также выявить более локальные тенденции:
1. Средние значения капитализации технологических компаний (с поправкой на динамику индекса потребительских цен) имеют достаточно стабильную долгосрочную тенденцию к росту.
2. На технологические компании в динамике крупнейших 20 IPO стабильно приходится от 80% до 95% от их совокупной капитализации.
Индекс акций S&P 500, в структуру которого входят 500 крупнейших компаний США, является индикатором достаточно широкого рынка акций. При большей фокусировке мы получаем также специализацию по характеру бизнеса. Так, индекс Dow Jones целиком состоит из представителей традиционной индустриальной экономики, в него входят 30 крупнейших промышленных предприятий. С другой стороны, индексы Nasdaq Composite и Nasdaq 100 полностью представлены технологическими компаниями Новой экономики, что отдельно подчеркивает ее значимость в современном мире.
Многократный поступательный рост средних значений капитализации технологических компаний на IPO, как мы убедимся позже, обусловлен закономерностями ускоряющегося проникновения новых технологий во все сферы жизни современного общества. Долгосрочная тенденция к росту стоимости неразрывно связана с динамикой средних финансовых показателей технологических компаний. То есть их выручка, EBITDA и чистая прибыль также имеют тенденцию к ускоренному росту. Их оценочные метрики долгое время остаются в среднем существенно более высокими в сравнении с метриками традиционных бизнесов, и это прямое следствие ускоренных темпов развития технологического сектора. Его значение становится главенствующим в развитых экономиках, так как именно технологические компании являются самыми дорогими по капитализации, а подавляющее большинство новых крупных публичных компаний относится к сектору высоких технологий.
Здесь, безусловно, следует сделать оговорку: существует некоторая расплывчатость критериев классификации компаний по принадлежности к Новой экономике и технологичности бизнеса. Даже нейросеть ChatGPT дает дисклеймер о возможных неточностях при отнесении компаний к той или иной категории. Очевидно, что большинство лидеров традиционной экономики просто не могут оставаться эффективными и выдерживать конкуренцию без внедрения новых технологий, которые проникли во все сферы, успешно ломая и меняя до неузнаваемости многие традиционные бизнес-процессы в таких древних отраслях, как сельское хозяйство и добыча полезных ископаемых.
Попробуйте пофантазировать, и вы точно назовете множество различных технологических усовершенствований, которые внедрены за последние 20 лет даже в секторах с традиционной моделью и недостаточным уровнем проникновения высоких технологий.
Такие удивительные термины, как AgroTech и FoodTech, плотно укоренились в лексиконе венчурных предпринимателей, экономистов и инвесторов, как и другие, отражающие более очевидные технологические тренды – FinTech, EdTech и т.д.
Еще одно крайне важное различие между российскими и американскими бизнесменами: в США предприниматели стремятся к открытости и публичности своего бизнеса. Выход на IPO накладывает целый ряд ограничений и обязанностей, таких как своевременное публичное предоставление финансовой отчетности по международным стандартам (МСФО), необходимость соблюдать сложное законодательство по ценным бумагам, дополнительный контроль со стороны еще как минимум одного регулятора – SEC. Но преференции, которые дает владельцам бизнеса в США публичный статус компании, в подавляющем большинстве случаев существенно перевешивают расходы.
К сожалению, тенденции российской экономики далеко не всегда совпадают с лучшими мировыми практиками. На мой взгляд, дело здесь не столько в традиционно сложившейся сырьевой направленности экономики России, сколько в ментальности собственников бизнеса, которые отдают явное предпочтение более понятным, надежным и относительно краткосрочным проектам. А технологическое развитие, хотя и способствует ускорению всех процессов, требует продолжительного периода масштабирования без получения прибыли.
Российские предприниматели предпочитают ускоренный выход на дивидендную модель, забирая ресурсы у бизнеса и лишая его благоприятных условий для дальнейшего масштабирования. В США же, например, большинство фаундеров технологических компаний стремятся к построению длительной истории успеха с точки зрения оценочной стоимости бизнеса, его масштабов, достижения и удержания высоких темпов роста вообще без получения какого-либо cash-out, даже наоборот – с привлечением средств на развитие сначала на венчурных раундах, а затем через IPO и рынки долгового капитала.
Помимо личной заинтересованности владельцев компании в ее рыночной капитализации, сам бизнес требует публичности, так как она сама по себе приносит целый ряд
