Путеводитель по венчуру. Начинающим частным инвесторам - Василий Коновалов

А вот в других случаях могут возникнуть большие сомнения насчет участия в сделке. Например, если за три дня до дедлайна объем переподписки книги заявок составлял 5х, а к моменту дедлайна – 3х, стоит крепко задуматься, почему спрос на размещение так резко сократился. Несмотря на значительную величину общей переподписки, я, скорее всего, буду склонен пропустить сделку.

Причины изменения спроса на IPO могут быть совершенно разными и независимыми друг от друга. Достаточно часто они имеют отношение к общей спекулятивной конъюнктуре рынка акций. Например, на рынке может неожиданно начаться массированная распродажа, в связи с чем часть инвесторов решит отказаться от участия в конкретном размещении. Всегда нужно учитывать явные внешние факторы. В случае негативного изменения общей конъюнктуры рынка значимость этого принципа для принятия инвестиционного решения логично снизить. И наоборот, если причины кроются в нюансах самого размещения или появлении негативных новостей, слухов, каких-то подробностей о компании, тогда лучше придать этому принципу больше веса.

Принцип № 4. Следуй за умным капиталом

Если вам удалось получить доступ к аналитике данных по книге заявок на IPO, вы, скорее всего, без особых проблем найдете информацию по структуре спроса на размещение. Мне важно понять структуру распределения подписки на книгу заявок по категориям инвесторов. В международной практике распределение спроса происходит по признакам принадлежности к институциональным и к индивидуальным инвесторам. В России нам достаточно получить данные о соотношении спроса со стороны юридических и физических лиц. Причем роль играет именно распределение спроса в процентном соотношении или в объеме капитала, а не в количестве заявителей, где перевес всегда будет за толпой непрофессиональных участников рынка. А вот средний чек частных инвесторов обычно в десятки и сотни раз уступает среднему чеку институционалов.

Средства частных инвесторов в профессиональной среде принято называть «глупыми деньгами» – да простит меня каждый, кто читает эти строки. Суть в том, что бóльшая часть индивидуальных инвесторов в гораздо меньшей степени погружается в изучение предмета инвестирования и действует исключительно по наитию или поддавшись чужому мнению, влиянию информационного фона, сторонней аналитики. А вот профессиональные инвесторы, наоборот, внимательно изучают предложение, всесторонне его анализируя, прежде чем осуществить инвестицию. Юридические лица могут обладать собственными аналитическими ресурсами и изучать инвестиционные возможности глубоко и всесторонне.

Так что значительный перекос спроса в книге заявок в сторону институциональных инвесторов является и положительным фактором, и наоборот. Также может быть важна информация о конкретных участниках, если среди них есть инвесторы с безупречной репутацией, которые крайне редко совершают глупые ошибки. Например, если в книге заявок публичного размещения акций технологической компании на бирже NASDAQ присутствуют такие имена, как BlackRock, JP Morgan, Sequoia, Fidelity и другие монстры инвестиций, очевидно, что размещение в достаточной степени популярное и интересное для рынка.

Список можно продолжать и дальше, но здесь мы останавливаемся только на основных базовых принципах, важных при инвестировании исключительно на этапе IPO. Я применяю еще примерно полтора десятка универсальных принципов, которые используются как для принятия инвестиционных решений в отношении активов венчурных стадий, так и в построении портфелей на публичном биржевом рынке.

Конечно же, взвешивая «за» и «против» по поводу той или иной сделки IPO, я косвенно использую и универсальные принципы тоже. Различие лишь в том, что для рынка IPO специфические принципы имеют гораздо более высокое значение и вес в сравнении с универсальными.

Разработка четкой и достаточно простой системы принятия решений об участии в публичных размещениях позволила мне достичь прекрасных результатов управления портфелем IPO на американских биржах NASDAQ и NYSE[75] на длинной дистанции, как в периоды инвестиционного бума, так и в течение долгих лет понижательного тренда с резким сокращением активности и ликвидности в этом сегменте рынка.

Главный подводный камень и особенность рынка IPO – риск катастрофических потерь от участия всем доступным капиталом инвестора хотя бы в одном IPO, провальном по результатам. Слабое размещение характеризуется обычно невысоким спросом со стороны инвесторов и, как следствие, аллокацией кратно выше средних значений, вплоть до 100%. Динамика вторичных торгов акциями такой компании на бирже может оказаться плачевной даже на фоне всеобщей эйфории в секторе. Любое провальное IPO может стоить инвестору потерь сразу до 30 и более процентов на капитал. Не исключено, что в итоге потребуется целая серия прибыльных сделок IPO, чтобы компенсировать убыток от всего лишь одной, но очень дорогой ошибки.

Моя стратегия участия в первичных размещениях акций на международных биржах достаточно проста. Я стараюсь последовательно участвовать во всех крупных размещениях новых эмитентов, выходящих на биржи NASDAQ и NYSE, с капитализацией от 500 млн долларов и объемом размещения от 75 млн. Небольшие бутиковые размещения с оценкой бизнеса значительно ниже указанного порогового значения могут стать котом в мешке, когда обладание инсайдерской информацией предоставляет инвестору колоссальные преимущества, а ее отсутствие ставит его в очень уязвимую позицию. Я предпочитаю «не играть против казино» и не участвовать в размещении компаний с малой капитализацией. Порог по оценке бизнеса в 500 млн долларов является приблизительным и применим только для развитых рынков, например США. А вот в российской практике лучше использовать сопоставимые величины с поправкой на емкость рынка и оценочные метрики локальных публичных компаний-аналогов, которые могут значительно отличаться от зарубежных. Например, в России для отсечения компаний с малой капитализацией достаточно выбрать нижний порог в 5 млрд рублей.

Чтобы разработать собственную стратегию инвестирования на рынке IPO, не менее важно определиться также со сроками удержания акций в портфеле. Несмотря на наличие противоречивой практики, как в международном, так и в российском регулировании финансового рынка отсутствует само понятие локап-периода. Акции, полученные на IPO, инвестор может продавать без ограничений в любой удобный для него момент.

Я стремлюсь последовательно сокращать время удержания позиции IPO в портфеле, так как в большинстве случаев статистически выгоднее высвобождать капитал, чтобы участвовать в каждом новом размещении бóльшим чеком – по сравнению со стратегией продолжительного удержания акций после IPO. Внешняя конъюнктура рынка акций также оказывает свое влияние. Например, в период 2019–2020 годов при ажиотажном спросе инвесторов на акции компаний Новой экономики практика максимально быстрого выхода из позиций IPO не всегда была оправдана. А вот в периоды, когда выраженного FOMO не наблюдается, лучше выходить из позиций IPO быстрее.

В 2024 году я принимал участие примерно в 40 размещениях на биржах NASDAQ и NYSE, которые удовлетворяли принципам IPO. Стоит отметить, что рынок IPO в 2024 году только начинал восстанавливаться после двухлетнего анабиоза, вызванного шоком повышенной ликвидности из-за борьбы монетарных властей США с инфляцией. Объем